10월27일 관심자료

■  국내 경기의 단기 최대 악재는 ? -하이

ㅇ 3 분기 국내 GDP 성장률 예상보다 양호한 전기비 0.3%

3 분기 경기 둔화 폭에 대한 우려가 컸지만 민간소비에 힘입어 3 분기 GDP 성장률은 시장예상치(전기비 0.1%)를 상회하는 전기비 0.3%, 전년동기 3.1%를 기록했다. 올해 연간 GDP 성장률은 2.6~2.7% 수준을 기록할 공산이 높다.

3 분기 GDP 성장률을 견인한 부문은 민간소비이다. 3 분기 민간소비 증가율은 전기비 1.9%(전년동기 5.1%)로 GDP 성장기여도 역시 주요 지출항목 중에서는 가장 높은 0.9%p(전기비 기준)를 기록했다. 물론 보복소비가 본격화된 2 분기에 비해서는 증가율과 성장기여도가 다소 둔화되었지만 여전히 국내 경기를 견인하고 있음은 분명하다.

주가 등 자산가격 하락과 각종 불확실성 리스크로 소비심리가 악화되었음에도 불구하고 민간소비가 양호했던 배경은 일단 고용시장의 영향이 큰 것으로 판단된다. 위드 코로나에 따른 보복소비 영향도 일부 있었지만 탄탄한 고용시장이 소비사이클을 지탱해준 것으로 판단된다.

여기에 정상화되지 못한 해외소비가 국내소비로 이어진 점도 소비사이클에 긍정적 영향을 미친 것으로 보인다.  해외소비는 팬데믹 이전 수준을 회복하지 못하고 있다. 해외 여행 등 해외 소비의 정상화 지연이 국내 소비 및 서비스업에 긍정적 영향을 미치고 있는 것이다.

반면, 수출경기 둔화 및 반도체 업황의 급격한 악화 영향으로 순수출 기여도는 더욱 악화되었고 제조업부문의 성장기여도 역시 2 분기에 이어 마이너스 성장기여도를 보여주었다. 각종 대외 악재에 따른 성장 둔화 압력을 소비사이클이 방어해 주었다고 3 분기 GDP 는 요약된다.

ㅇ 문제는 과거보다 현재(4Q)와 미래(23년 1Q) 성장 둔화 리스크

3분기 국내 GDP 성장률의 선방에도 불구하고 경기둔화 압력이 거세지고 있음은 걱정거리다. 민간소비의 경우 급격한 위축은 당장 없을 것으로 보이지만 소비심리의 악화 및 금리 상승에 따른 이자부담 증가는 시차를 두고 민간소비 사이클에 부정적 영향을 미칠 수 밖에 없다.3분기보다 4분기 그리고 23년 1분기로 갈수록 민간소비의 성장 견인력은 약화될 공산이 높다.

3 분기까지는 그나마 전기비 기준으로 플러스 증가율을 보인 설비투자와 건설투자도 4 분기 혹은 23 년 1 분기에는 역성장을 피하기 어려워 보인다. 반도체 등 IT 를 중심으로 한 수출사이클이 4 분기중 역성장 국면에 진입할 것으로 예상되며 최근 불거지고 있는 국내 자금경색 혹은 신용경색 리스크는 국내 설비투자는 물론, 건설투자에 큰 악재로 작용할 것이기 때문이다.

이에 따라 당사는 4 분기 및 23 년 1 분기 GDP 성장률은 정체 수준을 유지할 것으로 전망한다.

ㅇ 차이나 런(China Run) 리스크도 국내 경기에는 악재

시진핑 집권 3 기에 대한 우려 시각이 확산되면서 소위 차이나 런(중국 회피·차이나와 뱅크런의 합성어)에 대한 우려를 넘어 공포 심리가 확산되고 있다. 시진핑 주석 집권 3 기 출범과 함께 제기되고 있는 우려는 궁극적으로 중국 경제의 저성장과 신용위험을 높이고 있기 때문이다. 중국 CDS 와 하이일드채권 스프레드 급등 그리고 위안화 초약세 현상은 일단 시진핑 주석 체제에 대한 공포심리를 반영하는 지표라 할 수 있다.

더욱이 시진핑 주석 집권 3 기는 미-중 패권경쟁, 특히 글로벌 신공급망 리스크로 전이될 수 있음은 국내 수출은 물론 연관 산업에도 적지 않은 파장을 미칠 수 밖에 없다.

또한, 당 대회를 통해 신지도체제는 결정되었지만 동 체제는 내년 3 월 전인대 이후부터 본격적인 가동이 될 전망이다. 리커창 총리가 내년 3 월까지 경제를 총괄하겠지만 사실상 허수아비 총리라는 점에서 경제 정책 상의 큰 의사결정은 어려워졌다. 정책 부재 속에 당분간 중국 경기가 표류할 수 있음이다.

꼭 차이나 런이 아닐지라도 중국 경기 모멘텀이 최소 23 년 1 분기까지는 부재할 수 있음은 국내 대중국 수출은 물론 중국관련 국내 산업에 부정적 영향을 미칠 것이고 이는 국내 성장흐름에도 반영될 것이다.

주목할 것은 차이나 런 현상이 심화될 경우에는 국내 신용위험 역시 동시에 고조될 수 있고 이는 국내 경기사이클의 침체 진입을 앞당기거나 침체 강도를 심화시킬 수 있는 리스크이다. 단기적으로 대외 여러 악재 중 국내 경기사이클, 특히 경기 둔화 폭을 좌우할 가장 큰 리스크는 차이나 런 리스크일 것으로 예상된다.

ㅇ 11 월 금통위의 금리 결정의 고민이 깊어져

미 연준과의 금리 차 유지 및 물가 압력 등을 고려하면 11 월에도 50bp 금리인상이 필요해 보이지만 국내 신용경색 리스크, 경기 둔화 및 차이나 런 리스크 등은 금통위의 고민을 깊게 할 것으로 예상된다.

관련하여 11 월초 미 FOMC 결과가 주목된다. 11 월 FOMC 회의에서 자이언트 스텝이 예상되지만 만약 향후 금리인상 속도 조절 시그널이 가시화된다면 11 월 금통위 결정 역시 변화가 나타날 수 있다.

즉, 50bp 가 아닌 25bp 금리인상에 그칠 가능성도 커질 수 있다. 여하튼 국내 금리인상 사이클도 막바지 국면에 접어들고 있는 것은 분명해 보인다.

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■ NH 하우스뷰

연초 이후 강도 높은 긴축으로 금융시장의 스트레스가 높은 상황입니다. 시장이 반영하는 연준 의 최종 기준금리(Terminal Rate)가 5%를 상회하는 가운데 채권 금리의 높은 변동성 국면이 이어지고 있습니다.

올해 미국채 금리 상승은 긴축에 따른 실질금리 상승이 주도하고 있습니다. 3분기 S&P 500 기업의 순이익은 전년 동기 대비 약 1.5% 증가할 것으로 예상됩니다. 이는 코로나19 여파가 한창 이던 2020년 4분기 이후 가장 낮은 증가폭입니다. 여기에 최근 들어 미국 주택 가격 상승세가 주춤해지는 등 조금씩 긴축의 효과가 나타나고 있습니다.

단기적으로 높은 변동성은 불가피하나 8월 이후 가팔랐던 금리상승 속도는 연말로 갈수록 둔화될 것으로 전망합니다.

한편, 기업실적 하향 조정이 아직 마무리되지 않았다는 점에서 주가 반등에는 좀 더 시간이 필요 해 보입니다. 인플레이션 국면이 길어지는 가운데 2023년에도 높은 물가 수준이 유지될 전망으로 당분간 실질금리가 낮아지기는 어렵습니다.

금리 변동성이 완화된 이후에는 높아진 비용에 적응할 수 있는 산업과 기업 중심으로 주가가 반등할 수 있을 것입니다.


ㅇ원자재 : 겨울철 난방수요 확대와 타이트한 수급으로 에너지 가격 하방경직 성 높을 전망. 농산물 가격은 라니냐 여파로 단기적 상승 압력 높음

ㅇ 유가 : 수요 둔화 우려로 유가 하락했으나 OPEC+ 감산 정책 확인. 천연가 스는 최근 급락에도 겨울철을 앞두고 수요가 재차 증가할 가능성 상 존. 에너지 가격의 하방경직성 높다는 판단

ㅇ 산업금속 : 중국 경기 회복이 지연되며 글로벌 경기와 동행하는 산업금속 가격 은 당분간 상승 모멘텀 부재할 전망

ㅇ 귀금속 : 주요국 중앙은행의 긴축 스탠스와 달러 강세가 지속되고 있어 금 가격 상승 여력 제한적

ㅇ농산물 : 연말까지 라니냐 기후 지속 전망. 여기에 고유가로 인한 비료 가격 상승 더해지며 농산물 가격 강세 이어질 전망

ㅇ원화 : 11월부터 계절적으로 한국의 에너지 수입물량이 증가하며 무역수지 악화 지속. 중국 위안화 약세 압력 역시 원화 약세 재료. 원/달러 환 율은 1,400원대 중후반 수준까지 상승 시도 전망

ㅇ달러인덱스 : 전쟁 이후 유럽의 대러 수입 급감 및 대미 수입 증가로 미국의 무역 수지 적자 개선 중. 유로화와 엔화 약세는 다시 유럽과 일본의 수입 물가 상승과 무역수지 적자를 유발해 강달러 압력이 지속될 전망

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■  연준 피벗 모먼트 – ‘강제적 피벗’과 LTCM

1. 연준 피벗의 모멘트를 ① 아름다운 피벗 (연착륙), ② 강제적 피벗 (금융시장 발작), ③ 선제적 피벗으로 나눠 살펴보고 있습니다.

2. 지난 글에서 ‘② 강제적 피벗’을 촉발할 수 있는 것으로 부동산, 크레딧, 금융기관 등이 있지만, 이들이 ‘방화범’이 될 가능성은 낮다고 언급 했습니다. 그래서 우리가 주목했던 것은 가장 안전하다는 ‘국채시장’이었습니다. 많은 단서들이 ‘국채 문제’를 용의자로 지목하고 있었는데, 당시 언급했던 세 가지 단서는 아래와 같았습니다.

① 문제가 발생한 ‘영국, 유로존, 일본’ 공통점은 저금리를 이용해 대규모 국채를 발행했다는 것입니다. ② 올해 채권 수익률은 안전자산인 국채 가 꼴지이며, 심지어 나스닥에 언더퍼폼 중입니다. ③ 현금 등가물인 미국 국채시장에 유동성 부족이 나타나고 있습니다.

3. 그렇습니다. 항상 문제는 ‘안전하다고 생각했던 것 (국채)’이 더 이상 안전하지 않을 때, ‘당연한게 (저금리)’ 더 이상 당연하지 않을 때 발생합니다. 마침 지난주부터 당연히 안전한 자산인 ‘국채시장’에 경고가 연이어 나오기 시 작했습니다. 옐런은 국채 시장에 대해 침착했지만, 표정은 불안했습니다.

4. 그렇다고 당장 국채에 문제가 발생할 가능성은 적습니다. ‘SRF, PD 바이백, SLR 규제 완화’ 등의 안전요원들 (대응책)이 남아 있기 때문입니다. 다만, 문제는 국채시장이 패닉에 빠지는 경우입니다. 시장이 패닉에 빠져 한꺼번에 좁은 문으로 몰리게 되면, 그 땐 ‘안전요원’은 무용지물입니다. 이땐 불을 끄는 것 말고는 방법이 없습니다. 바로 연준 피벗입니다

5. 그렇다고 국채시장이 붕괴할 가능성은 낮으며, 문제는 국채를 이용한 파생상품/담보에서 나타날 것입니다. 특히 규제 밖에 있는 ‘연기금/운용사’를 주목합니다. 마치 1998년 ‘LTCM 파산’이 연준 피벗을 만든 것과 비슷합니다.

6. 요약: ‘② 강제적 피벗’의 문제가 일어날 가능성이 가장 높은 곳은 가장 안전하다고 믿어왔던 국채시장이다. ‘SRF, PD 바이백, SLR 완화’ 등의 대책이 있어 당장 문제될 가능성은 낮으나, 문제는 패닉이 왔을 때는 안전요원 정도로는 안된다는 것이다. 국채를 이용한 파생/담보 등을 영위한 연기금/운용사 등을 주목하는데, 1998년 LTCM을 참고해보자.

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■  LG에너지솔루션 : 3분기 판가 인상 효과, 4분기도 매출 성장세 지속 -하나

ㅇ 3Q22 Review : 판가 인상 효과

3분기 실적은 매출 7.6조원(YoY +90%, QoQ +51%), 영업이익 5,219억원(YoY 흑자전환, QoQ +167%)으로 컨센서스를 상회했다(영업이익 컨센서스 4,060억원). 전 부문에서 원달러 환율 상승에 따른 이익률 개선 효과가 컸던 가운데, 배터리 판가 인상 동반되며 영업이 익률은 전분기 대비 2.9%p 상승한 6.8%를 기록했다.

1) 소형전지 부문(매출 비중 35%)은 테슬라향 원통형 전지 출하 증가 지속 및 아이폰 향 파우치 전지 매출 증가로 부문 매출 YoY +87%, QoQ +32% 증가 했다. 판가 상승 및 파우치 전지 성수기 효과로 부문 수익성은 QoQ +3.0%p 개선된 12.1% 기록한 것으로 추정된다.

2) 자동차 전지 부문 (매출 비중 57%)의 경우, 1분기 메탈 가격 상승에 대한 판가 인상이 3 분기에 대거 반영되며 부문 매출 YoY +77%, QoQ +69% 증가했다. 부문 수익성 역시 매출 증가에 따른 영업 레버리지 효과로 전분기 대 비 +3.7%p 개선된 4.4% 기록한 것으로 추정된다.

3) ESS 부문(매출 비중 8%)은 해외 주요 프로젝트 매출 반영되며 부문 매출 YoY +334%, QoQ +34% 증가했고 부문 영업이익률은 +1.3%로 전분기 대비 +2.7%p 상승한 것으로 추정된다.

ㅇ 4분기 매출 성장세 지속 전망

4분기 실적은 매출 8.2조원(YoY +84%, QoQ +7%), 영업이익 5,188 억원(YoY +585%, QoQ -1%)으로 매출 성장세 지속될 전망이다. 중 대형전지 및 소형전지 모두 전분기 대비 매출 성장세 지속될 것으로 판단한다.

특히, GM과의 JV인 Ultium Cells 라인 가동이 본격화되며 중대형전지 부문 매출은 전분기 대비 10% 이상 매출 증가할 전망이 다. 다만, 신규 라인 가동 과정에서 고정비 부담 증가로 인해 전사 4 분기 영업이익률은 전분기 대비 -0.5%p 하락할 것으로 전망한다 (6.3%).

ㅇ Premium 정당화

원통형 전지 매출 증가 가속화 및 중대형 전지 수익성 개선 반영해 2024년 EBITDA 전망치를 12% 상향 조정, 목표주가를 600,000원으 로 상향한다. 목표주가는 2024년 예상 EBITDA 대비 22배다. 글로벌 주요 지역 전기차 시장 중, CATL의 주요 매출처인 중국의 전기차 판 매 증가율이 가장 가팔랐던 CATL 상장 초기(2018-2019년) 당시, CATL이 부여 받았던 EV/EBITDA 배수 평균은 30배다.

2023-2025 년은 LG에너지솔루션의 주요 매출처인 미국의 전기차 판매 증가율이 중국 대비 가파를 것으로 예상된다(미국의 낮은 전기차 침투율 및 IRA 전기차 보조금 효과 감안). CATL 상장 초기 당시 EV/EBITDA 배수 30배 및 미국 시장 내 시장 지배력 감안할 때, LG에너지솔루션 의 현재 가격 부담 크지 않다고 판단한다

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■  삼성SDI : 가파른 수익성 개선, PER Valuation 가능한 가격 -

ㅇ 3Q22 Review : 중대형전지 부문 영업이익률 9%

3분기 실적은 매출 5.4조원(YoY +56%, QoQ +13%), 영업이익 5,659억원(YoY +51%, QoQ +32%)로 컨센서스를 상회했다(컨센서스 영업이익 4,927억원).

1) 중대형전지(매출 비중 49%)는 BMW 등 주 요 고객사향 배터리 출하 증가와 함께 메탈 가격 상승에 따른 판가상승 영향으로 부문 매출 YoY +90%, QoQ +12% 증가했다. 부문 수익 성은 고수익성 제품군(Gen.5) 매출 비중 상승 및 판가 상승 힘입어 영 업이익률이 크게 개선된 것으로 추정된다(8.7%, QoQ +5.5%p).

2) 소형 전지(매출 비중 41%)는 우려했던 전동 공구 부문이 하이엔드 제 품 매출 비중 상승으로 전분기 대비 매출 소폭 증가한 가운데, 전기차 향 원형 전지 매출 증가세 지속되며 부문 매출 YoY +62%, QoQ +29% 증가했다.

상대적으로 수익성 낮았던 전기차향 원형 전지 부문 이 매출 증가에 따른 영업 레버리지 효과로 수익성 크게 개선되며 소형 전지 부문 영업이익률은 전분기 대비 +1.7%p 상승한 11.6%를 기록한 것으로 추정된다.

이에 따라 전지 부문 합산 영업이익률은 10.0%로 QoQ +4.0%p 상승했고, 부문 영업이익 역시 YoY +140%, QoQ +98% 증가했다.

3) 전자재료(매출 비중 10%) 부문의 경우 디스 플레이 패널 수요 둔화로 편광필름 매출이 급감하며 부문 매출 YoY - 23%, QoQ -20% 감소했다.

편광필름 부문이 가동률 하락으로 수익 성 악화되며 전자재료 부문 영업이익률은 전분기 대비 -12.3%p 하락 한 15.2%를 기록했고, 부문 영업이익은 YoY -53%, QoQ -56% 감소했다.

ㅇ 4분기 이익 증가 지속 전망

4분기 실적은 매출 5.9조원(YoY +55%, QoQ +10%), 영업이익 6,249억원(YoY +135%, QoQ +10%)으로 실적 성장세 지속될 전망이다. 연말 성수기 전기차 배터리 주문 증가 및 삼성디스플레이향 유기 재료 매출 증가로 중대형 및 소형 전지, 전자재료 부문 모두 3분기 대 비 매출 증가 전망된다.

가동률 상승에 따른 수익성 개선 가능성 불구, 전사 영업이익률은 최근 전력비 상승 감안해 3분기와 유사한 9.4%(QoQ -0.6%p)를 전망하나, 최근 전기차향 원형 전지 수익성 개 선세 및 고수익성 제품군인 OLED 소재 매출 비중 상승 감안할 때 추 가적인 실적 추정치 상향 여력 크다고 판단한다.

한편, 전체 전기차 배터리 실적(소형+중대형)은 2022년 매출 9.7조원, 영업이익 6,678억 원(OPM 6.9%), 2023년 매출 13.6조원, 영업이익 1.2조원(OPM 8.8%)으로 가파르게 증가할 전망이다.

ㅇ P/E Valuation 가능한 셀 메이커

가파른 수익성 개선으로 인해 셀 메이커 중 가장 먼저 P/E Valuation 이 가능한 수준까지 이익 규모가 증가했다.

향후 3년 평균 EPS 증가 율(32%) 및 2024년 예상 지배순이익 2.5조원 감안할 때, P/E 기준 목표 시총인 61조원(2024년 예상 순익 대비 약 24배 수준)은 향후 삼성SDI 주가 하단이 될 것으로 판단한다.

중장기적으로는 P/E 기준 적정시총 61조원, EV/EBITDA 기준 적정 시총 88조원의 평균치인 74 조원을 목표 시가총액으로 제시하며, 투자의견 BUY 및 목표주가 108 만원을 유지한다.

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■  LG이노텍 : 수요 둔화보다 중요한 믹스 개선 -NH

ㅇ 믹스 개선으로 4분기에도 실적 기대치 상회할 것

- 북미 고객사 고가 스마트폰 판매 호조세 및 우호적인 환율 영향으로 동사는 3분기 컨센서스를 상회하는 양호한 실적 달성. 4분기에도 동사 점유율이 높은 Pro 라인업 위주의 출하량 확대가 예상되어 시장 기대치 상회하는 실적 전망

- 최근 수요 둔화 우려에도 믹스 개선 및 광학줌 적용에 따른 평균판매단가 상승에 힘입어 동사는 2023년 실적 성장세 이어갈 것. 2023년 상반기 출시 예정인 XR(확장현실)기기 등 신규 모멘텀에도 불구하고 현재 주가는 2023년 기준 PER 5.5배 수준으로 과도한 저평가 구간. 중장기 XR, 자율주행차 등에서의 성장성 고려했을 때 주가 우상향 예상

- 동사 3분기 영업이익은 4,448억원(+32.5% y-y, +53.4% q-q, 영업이익률 8.3%)를 기록하며 컨센서스 상회. 고 가 모델인 Pro 라인업에서 평균 판가 상승에 따른 믹스 개선 효과와 환율 영향이 긍정적으로 작용

- 4분기에도 북미 업체의 고가 스마트폰 위주의 출하량 확대되어 동사 수혜 폭 확대될 것으로 예상. 단기적인 실적, 중 장기 매력적인 성장성에도 불구하고 현재 과도한 저평가 상태. 주가 회복을 고려한 매수 권고

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■  삼성물산 : 건설과 바이오가 주도한 어닝 서프라이즈 -NH

[안정적 건설과 고성장 바이오, 코로나19 영향 해소로 강한 실적 모멘텀. 사업포트폴리오 강화 움직임 본격화. 상속세 재원 위한 배당 확대, 위상 강화 등 지배구조 이슈 수혜 기대. 현재 주가는 NAV 대비 63% 할인]

ㅇ 확실한 실적 레벨 업과 투자사업에 대한 기대

- 삼성물산은 바이오 고성장, 건설 캡티브 위주 안정성장, 기타 부문 코로나19 영향 해소로 2022년 영업이익 2조 5,485억원(+113% y-y)으로 레벨업

- 계열사 유상증자 참여, 라이프사이언스 CVC 펀드 등 바이오사업 투자 강화. 수소, 태양광, SMR 등 친환경 사업 구체 화. 스마트 시티 및 연계한 신재생 사업 기회 모색 등 사업포트폴리오 강화 움직임 본격화

- 기준연도 변경(2022년→2023년)과 상장자회사 주가 변동 반영하여 목표주가를 210,000원에서 180,000원으로 하 향 조정. 투자의견 Buy 유지

ㅇ 3분기 실적: 건설과 바이오가 주도한 사상 최대 분기 영업이익

- 삼성물산의 3분기 매출액과 영업이익은 각각 11조2,556억원(+36% y-y), 7,968억원(+465% y-y)으로 시장 컨 센서스 대폭 상회

- 건설(영업이익 3,240억원, 흑전 y-y)은 해외 신규 프로젝트 매출 본격화와 국내외 준공 프로젝트 손익개선(약 900 억원) 영향으로 영업이익률 7.7% 시현. 수주도 연간계획 상회하는 13.5조원 달성.

레저(480억원, 흑전 y-y)는 코로나19 영향 해소와 성수기 효과로 사상 최대 분기 영업이익 시현. 식음(240억원, +50% y-y)은 식자재 유통 사업 확대에 따른 성장 재개.

패션(290억원, +71% y-y)은 비수기임에도 소비심리 회복, 온라인 비중 확대로 견조한 영 업이익률(6%) 시현. 상사(590억원, -28% y-y)는 글로벌 교역량 감소 영향으로 전분기 및 전년동기 대비 감익

- 4분기에는 건설의 일회성이익 소멸에도 바이오 환율 효과 지속, 패션 성수기 효과 등 통해 영업이익 6,541억원 (+100% y-y) 전망

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■  현대일렉트릭 : 일회성 감안해도 긍정적인 수익성-하나

ㅇ 목표주가 40,000원으로 상향, 투자의견 매수 유지

현대일렉트릭 목표주가 40,000원으로 기존 대비 21% 상향하 며 투자의견 매수를 유지한다. 목표주가는 2023년 예상 BPS 에 PBR 1.5배를 적용했다. 3분기 실적은 시장 기대치를 상회 했다. 환율과 일회성 요인을 감안해도 6%대로 상승한 마진이 긍정적이다. 시황 호조로 수주잔고 증가 흐름도 지속되는 중이 다. 2022년 실적 기준 PER 8.3배, PBR 1.5배다.

ㅇ 3Q22 영업이익 378억원(YoY +410.8%)으로 컨센서스 상회

3분기 매출액은 5,351억원으로 전년대비 35.8% 증가했다. 조 업일수 감소에 따른 계절적 비수기지만 주요 부문 안정적 성장 과 환율 상승 영향으로 매출이 개선되었다. 전력기기는 한전 계열 매출 감소에도 해외 변압기 매출이 외형 성장을 견인했다. 회전/배전기기는 ESS 매출 감소에도 선박용 제품 호조로 개선 흐름을 지속했다.

해외법인은 미국 법인 매출이 전분기대 비 감소했으며 중국 법인도 현지 봉쇄 및 고객 납기 연기 요청 등으로 약세를 기록했지만 성장 흐름은 이어지고 있다. 영업이 익은 378억원으로 전년대비 410.8% 증가했다. 전력기기는 해 외 변압기 수익성이 개선되었고 미국 반덤핑 예치 관세 155억 원이 환입되었다.

회전/배전기기도 선박용 제품, 회전기/차단 기 수익성이 양호한 모습이다. 해외법인은 중국 매출 감소에 따른 고정비 부담 증가, 미국 법인 원자재 가격 상승 관련 충 당금 설정으로 다소 부진했다. 영업외손익에서 미국 반덤핑 관 세 충당부채 1,011억원이 환입된 영향으로 당기순이익이 크게 개선되었다.

ㅇ 수주 실적은 여전히 양호. 마진 개선 추세 지속될 전망

중동, 북미, 선박용 제품 수주는 이번 분기도 양호한 실적을 기록했다. 연초부터 빠르게 증가한 수주잔고는 시차를 두고 올 해 하반기부터 2023년까지 꾸준히 실적 개선으로 이어질 전망 이다. 미국 법인에서 발생한 원자재 수급 관련 일시적 부진 영 향은 충당금으로 선제 반영하였기 때문에 추가 마진 악화 우려 는 제한적이며 최근 나타나는 물류 비용 안정화는 이익률 개선에 기여할 것으로 기대된다.

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■  제일기획 : 업황 변화에 준비된 사업자 -NH

[ 3분기 영업이익 931억원으로 분기 최대 이익 경신. 업황 변화에 대한 선제적 대응 효과. 특히 디지털 대행 영역 확대에 따른 전 부문 고른 성장이 두드러짐. Web3.0(메타버스) 관련 신사업도 순항 중. 산업 내 Top-pick 유지]

ㅇ 미리 대응한 만큼, 독야청청하다.

- 제일기획에 대해 투자의견 Buy, 목표주가 31,000원 유지. 경기 둔화 우려를 이겨낼 차별화된 실적 안정성과 중장기 성장성, 주주 친화적 정책까지 삼박자가 완벽한 사업자. 현재 2022E PER은 13배로 5개년 밴드차트 하단. 밸류에이 션 매력까지 보유. 산업 내 Top-pick 관점 유지함.

- 최근 매크로 불확실성 확대로 단순 브랜드 광고보다는 판매 성과가 담보되는 디지털 중심의 통합 마케팅 수요가 늘어 나는 추세. 동사 이러한 업황 변화에 대응하고자 관련 역량을 미리 갖춰둔 덕택에, 안정적인 캡티브 광고주 물량에 비 캡티브 광고주 신규 개발까지 더해가며 외형 성장 지속 중.

- 애드테크, Web3.0(메타버스) 등 중장기 동력이 될 신사업에 대해서도 미리 대응 중. 이와 같은 신사업 확대로 단기 적 인건비 부담 증가는 불가피하나, 그 외 비용에 대한 효율화로 높은 수익성 유지하고 있다는 점도 긍정적.

ㅇ 3Q22 Review: 역대 최대 실적으로 어닝 서프라이즈 기록

- 3분기 연결 매출총이익 4,020억원(+23% y-y), 영업이익 931억원(+33% y-y)으로 높아진 컨센서스를 상회하는 수준의 역대 최대 실적 달성.

- 본사: 캡티브 대행 증가가 두드러짐. 닷컴 등 플랫폼 중심의 디지털, 금융공동 캠페인 등. 비캡티브 역시 신규 광고주 개발 지속.

- 자회사: 북미는 높은 전년도 기저에도 불구 디지털 대행 영역 확대로 고성장(+56% y-y). 중국 역시 디지털 이커머 스 및 미디어 집행 위주의 고성장 지속(+33% y-y). 두 지역의 경우 자회사 간 크로스셀링도 눈에 띔. 신흥시장 및 유럽의 경우 코로나 완화에 따른 오프라인 물량 증가가 두드러짐.

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■ 삼성바이오로직스 : 3Q22 Re: 선제적 투자로 고환율 기회를 잡았다 - 하나

3Q22 Review: 또 역대 최대 분기 실적 3Q22 Review: 물량, 가격 모두 전망치 하회 삼성바이오로직스는 별도 기준 3Q22 매출액 6,746억원 (+49.7%YoY, +33.9%QoQ), 영업이익 3,114억원(+86.3%YoY, +81.1%QoQ, OPM 46.2%)으로 역대 최대 분기 실적을 기록했다.

1) 2공장 정기보수가 종료되고 1, 2, 3 공장이 모두 풀 가동 되었으며, 2) 제품 믹스가 개선되었다. 또한 3) 우호적인 환율 (3Q22 1,340원/달러, 2Q22 1,261원/달러, 3Q21 1,158원/달러) 효과의 작용과, 4) 완제(Drug Product, DP)에 의한 기타 매출의 성장으로 역대 최대 실적을 시현했다.

연결 기준 3Q22 실적은 매 출액 8,730억원(+93.7%YoY, +34.0%QoQ). 영업이익 3,247억 원(+94.2%YoY, +91.4%QoQ, OPM 37.2%)이다.

삼성바이오에 피스의 매출액은 2,697억원(-0.5%YoY, +15.8%QoQ). 영업이익 779억원(-23.2%YoY, +33.2%QoQ)으로 휴미라 고농도 시밀러 FDA 승인에 따른 마일스톤 약 300억원을 통해 호실적을 시현했다.

ㅇ 4Q22, 22년 연간 추정치 상향 조정

2023년 적극적인 공급 조절 삼성바이오로직스의 4Q22 실적 추정치를 별도 기준 매출액 6,739억원, 영업이익 2,538억원으로 기존 매출액 6,065억원, 영업이익 1,983억원에서 상향 조정하며 이에 따라 2022년 별도 기 준 매출액을 2조 3,634억원(+50.7%YoY), 영업이익을 9,133억원 (+70.2%YoY)으로 전망한다.

4분기 실적은 환율과 비용의 영향이 클 것으로 보인다. 3Q22 평균 환율은 1,340원/달러였으며 10/26 기준 4Q22 평균 환율은 1,427원/달러로 4분기에도 3분기에 이어 환율 수혜를 볼 가능성이 높다. 다만 4분기 전반적 비용은 3분기 대비 증가할 것으로 추정한다. 4분기부터 4공장 6만리터 설비가 가동되며 4공장 감가상각비가 일부 반영될 예정이기 때문이다.

ㅇ 투자의견 Buy, 목표주가 1,150,000원 유지

NAND 불확실성이 불편하지만, 저가 매수 추천 투자의견 Buy, 목표주가 1,150,000원을 제시하며 긍정적 관점을 유지한다. 앞으로 주목할 부분은 투자와 투자에서 확인될 견조한 수요다.

삼성바이오로직스는 7/18일자로 4,260억원 규모의 송도 제2바이오캠퍼스 부지 매입을 완료했다. 4공장의 선수주 활동은 활발하게 진행되고 있다. 높은 수요에 대응하기 위한 추가 증설(항 체 CMO 5공장)과 이를 통한 긍정적인 주가 흐름을 전망한다.

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■  인탑스 -퀀트K

ㅇ 주요 사업 분야

① IT 디바이스 - 모바일 ASS’Y (기초가공 처리 및 내/외장 부품이 조립된 형태의 휴대폰 케이스) - 안테나 부품, 차폐 부품, 전자가격표시기(ESL)

② 금형 및 기타 - 코로나 진단키트, 서비스 로봇, 기타 금형 제품

③ 가전제품 ASS’Y - 사출 및 기초가공 처리가 완료된 생활가전 제품 (냉장고/세탁기 등) - 내 / 외장재로서 최종 생활가전 제품 생산에 소요되는 제품을 통칭

④ 자동차 부품 - 사출 및 기초가공 처리, 일부 조립과정을 거친 램프, 커넥터 등 - 자동차 완제품 생산을 위한 내/외장재 제품을 통칭

ㅇ 체크사항

⑴ 3분기 예상치를 상회하는 영업이익 에프엔가이드에 따르면 동사의 3분기 예상 매출액 2,239억원, 영업이익 171억원을 제시하고 있습니다. 시장에서는 진단키트 물량 감소를 의식하여 기대치가 많은 낮아져 있으나 IT디바이스 대비 높은 마진을 남길 수 있는 EMS 물량 증가로 영업이익은 예상치를 뛰어넘을 것으로 추정됩니다.

⑵ M&A(인수합병) 추진 동사는 적극적인 M&A 의지를 가지고 있으며, 본업과 시너지를 낼 수 있는 대상을 물색하고 있습니다. 22년 2분기 기준 동사가 보유하고 있는 현금성 자산은 약 1,400억원으 필요에 따라 자사주 활용도 검토하고 있는 것으로 추측됩니다. 또한 M&A 전문 컨설팅 업체인 PWC컨설팅과 미팅을 진행하였으며, 미래를 담고 있는 기업 인수에 성공한다면 큰 외형 성장이 가능할 것으로 판단됩니다

ㅇ 투자포인트

⑴ 삼성전자 핵심 협력사

동사는 1988년 국내 최초 휴대폰이자 삼성전자의 첫 번째 휴대폰인 SH-100 플라스틱 케이스 납품을 시작으로 30여년이 넘는 시간 동안 삼성전자의 핵심 협력사로 활동하고 있습니다. 2019년 기준 동사의 삼성전자 스마트폰 점유율은 약 35%로 추정되며, 중저가 모델인 갤럭시A의 경우 50% 넘는 높은 점유율을 유지하고 있습니다. 삼성전자 가전제품 케이스도 납품 대응하고 있으며, 생산은 베트남 법인에서 담당하고 있는 가운데 현지 베트남 공장은 삼성전자 가전복합단지 5분 거리 위치로 납기 시간 단축과 함께 물류비용을 최소화 하고 있습니다.

⑵ 사업 포트폴리오 다각화, 제조 파운드리(EMS) 기업으로 변모 중

과거 동사는 IT 디바이스에 크게 의존했던 매출 구조를 보였으나, 에스디바이오센서(137310)로 부터 진단키트 위탁사로 선정되어 의료기기 OME 영역으로 사업 확장에 성공하였습니다.

사람 몸에 사용되는 의료기기는 기존 공산품과 달리 엄격한 조건을 만족시켜야 하며, 별도의 KGMP (우수의약품제조기준) 인증을 필요로 합니다. 동사는 코로나19 펜데믹 당시 진단키트 성장성을 빠르게 파악하여 KGMP 인증을 비롯하여 CE(유럽), FDA(미국) 제조처 등록을 통해 진단키트 수주에 성공, 현재 에스디바이오센서(137310) 진단키트 90%이상 물량을 소화하고 있으며 이 외에도 품목 다변화를 위해 노력 중입니다.

현재 동사는 베어로보틱스의 서빙로봇을 독점으로 생산하고 있습니다. 소프트뱅크로부터 시리즈A 투자 유치에 성공한 베어로보틱스는 저렴한 생산기지 역할을 할 수 있는 중국을 배제하고 동사를 선택했으며, 지목한 배경에는 스마트 팩토리 기반의 높은 생산 기술력과 빠른 납기가 가능한 시스템을 보유하고 있기 때문입니다.

특히 내년 상반기 삼성전자의 웨어러블 로봇 젬스 힙(GEMS Hip) 생산이 본격화 될 것으로 전망됩니다. 베어로보틱스 서빙로봇과 마찬가지로 동사가 독점으로 생산하며, 언론에서는 초도물량에 대해 20,000~50,000대로 추정하고 있습니다. 구미 공장의 Ramp-Up은 마무리 단계에 진입하였고 별도의 Space(공간) 보유하고 있어 추가 물량도 대응할 수 있는 상황입니다.

ㅇ K코멘트

동사는 단순 플라스틱 사출 업체에서 종합 EMS 기업으로 변모하고 있습니다. 지난 2018년 IT디바이스 매출 비중은 80% 달했으나 2021년 60% 수준까지 감소하여 특정 품목에 대한 매출 의존도를 대폭 낮춘 상태입니다. 동사의 가장 큰 강점 중 하나는 고객사가 원하는 품목을 빠르게 스캔(Scan)한다는 것입니다.

특히 국내 구미공장과 베트남 공장의 경우 스마트팩토리 기술을 접목시켜 불량률을 최소화 하고 인건비를 절감하고 있으며, 코로나라는 특수 상황에 쌓은 현금 바탕으로 다양한 기업에 경영참여 목적 으로 지분 투자를 집행하고 있습니다. 최근 상장한 의료기기 업체 플라즈맵(405000) 지분 투자를 통해 플라즈마 멸균기를 생산하고 있으며, 현재 플라즈맵(405000)의 수주잔고는 1,000억원을 상회하고 있는 것으로 파악됩니다.

또한 올해 하반기 IPO가 예정되어 있는 에이비메디컬의 지분 12.16%를 보유중이며 차후 에이비메디컬 진공채혈관 물량이 크게 증가해 자체적으로 소화가 불가할 경우 동사와 체결한 우선 협상권을 발동해 물량 전부를 위탁하여 중장기 성장 동력을 확보할 것으로 예상하고 있습니다.